تفتقر الأسواق المالية ومجلس الاحتياطي الفيدرالي الأميركي لتوافق على أمر محوري لأسعار الأصول ونمو الاقتصاد، ألا وهو مدى خفض أسعار الفائدة في نهاية المطاف.
إن المراهنة ضد الاحتياطي الفيدرالي محفوفة بالمخاطر، لكنني في هذه الحالة أعتقد أن كفة السوق هي الراجحة.
ثمة توافق دائم بين الأسواق والاحتياطي الفيدرالي بشأن 2024، إذ تماشي أسعار العقود المستقبلية متوسط تقديرات المسؤولين وهو 75 نقطة أساس من التخفيضات في سعر الفائدة على الأموال الاتحادية. لكن التوقعات تتباين لبضعة أعوام مقبلة.
تشير العقود المستقبلية إلى أن أسعار الفائدة قصيرة الأجل ستبلغ أدنى مستوياتها عند حوالي 3.75% في 2027، في حين أن متوسط التوقعات بين أعضاء لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية التي تضع السياسات هو 2.6%، أي أقل بأكثر من 100 نقطة أساس.
مسؤول بالاحتياطي الفيدرالي يطرح احتمال عدم خفض الفائدة في 2024
تباين يتسع
ما الذي يُحدث هذا التباين؟ أرى سببين لذلك، أولهما أن المنخرطين في السوق يتوقعون أن يكون متوسط التضخم أعلى من هدف الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2%. وهذا منطقي، لأن هذ الهدف يفتقر للتناظر، لأن البنك المركزي ملتزم بتعويض التنكس هبوطاً بما يقابله من جهة الصعود، ولكن ليس العكس.
لم يتطرق رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول أبداً إلى دفع التضخم إلى أقل من 2% لتعويض مستوياته المرتفعة في السنوات الأخيرة، ولا تشير التوقعات الرسمية إلى أي نية من هذا القبيل. لذلك فإن متوسط التضخم يجب أن يتجاوز 2%. وكلما زاد تقلب التضخم مع مرور الوقت، كلما كان التباين أوسع.
ثاني السببين، هو أن السوق يبدو لديها تقدير أعلى لسعر الفائدة المحايد على الأموال الاتحادية، وهو المستوى المعروف باسم (*r)، الذي لا يحفز النمو ولا يكبحه. تدعم التطورات المختلفة هذا الطرح، فمن ناحية، ظل الاقتصاد قوياً حتى مع رفع الاحتياطي الفيدرالي سعر الفائدة المستهدف بمقدار 525 نقطة أساس، ما يشير إلى أن المستوى الحالي الذي يتراوح بين 5.25% و5.50% قد لا يكون تقييدياً كما توقع المسؤولون.
يُفترض أن تعمل زيادة نمو الإنتاجية، جنباً إلى جنب مع طفرة الذكاء الاصطناعي، على تحفيز مزيد من الاستثمار، وبالتالي دفع أسعار الفائدة المتوازنة إلى الأعلى. ويدفع انخفاض المدخرات في الاتجاه نفسه، إذ تعاني الحكومة الاتحادية من عجز هائل في الميزانية، في حين أدى ارتفاع أسعار الأصول إلى ارتفاع ثروات الأسر، وقد أدى هذا إلى انخفاض معدل الادخار الشخصي إلى 3.6% من الدخل المتاح، من متوسط 5.7% في العقد الذي تلا أزمة 2008 المالية.
أبرز 5 استنتاجات من تصريحات رئيس الاحتياطي الفيدرالي في ستانفورد
عوامل تتبدد
لقد تشبث مسؤولو الاحتياطي الفيدرالي بفكرة أن المعدل المحايد ما يزال منخفضاً. وأشار رئيس الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك جون ويليامز إلى نموذج هولستن-لوباخ-وليامز الذي ساعد في إعداده، وهو يقدر قيمة (r) بأقل من 1% (بالقيمة الحقيقية المعدلة وفقاً للتضخم). وأكد باول على أن السياسة النقدية تدخل حيز التنفيذ مع فترات زمنية طويلة ومتغيرة، وهذا تلميح بأن ما سبق من رفع لأسعار الفائدة لم يبلغ كامل أثره بعد.
وقد حاجج بأن بعضاً من قوة الاقتصاد تعكس دفعة ناجمة عن تخفيف القيود المفروضة على سلسلة الإمداد، وهو دافع سيتبدد حتماً. ففي مؤتمره الصحفي الذي عقده في مارس، قاوم فكرة أن التيسير الأخير للأوضاع المالية يشير إلى الحاجة إلى رفع أسعار الفائدة القصيرة الأجل للتعويض.
الدولار الأميركي سلاح مخيف وليس مجرد عملة
مجدداً أجد نفسي في صف السوق، واستند في معظم ذلك إلى قوة الاقتصاد والتيسير الكبير في الظروف المالية. وتجدر ملاحظة أن مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي بدؤوا التحرك بنفس اتجاه السوق، فقد كان متوسط تقديرات اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة في مارس هو أن (r*) تساوي 0.6% ارتفاعاً من 0.5% في ديسمبر. كما أن نطاق التوقعات منحرف إلى أعلى بأكثر من ذلك.
إن جمعنا بين متوسط تضخم أعلى، ولنفترضه عند 2.5%، ومعدل فائدة محايد يتراوح بين 1% و1.5% يعني ذلك ضمناً سعر فائدة طويل الأجل على الأموال الاتحادية يتراوح بين 3.5% و4%. لذلك، في حين أن توقعات بنك الاحتياطي الفيدرالي لعام 2024 تبدو أدق من توقعات السوق في بداية العام، إلا أن المسؤول عن تعديل هذه الكرّة هو البنك المركزي وليست السوق.
